무신사 기업가치 10조 원 상장, 숫자로 따져보면 정말 가능할까?
패션 플랫폼 무신사가 홍대 뷰티 단독 매장 오픈에 이어 코스피 상장을 위한 예비심사를 청구하며 본격적인 기업공개(IPO) 레이스에 돌입했습니다. 시장에서는 기업가치로 최대 10조 원까지 거론되고 있으나, 이를 정당화하기 위한 주가매출비율(PSR) 배수는 약 5.5배로 과거 쿠팡 상장 당시의 5배와 유사한 수준입니다. 다만 90%가 넘는 폭발적인 성장세를 보였던 쿠팡과 달리 무신사는 20%대 성장을 기록 중인 만큼, 영업흑자라는 강점에도 불구하고 시장 일각에서는 8조 원 안팎의 현실적인 눈높이를 제시하고 있습니다.
1. 올리브영과 다른 승부수, '뷰티 온누리약국' 품은 무신사
무신사 뷰티가 홍대에 첫 단독 오프라인 매장을 열며 이색적인 행보를 보여주었습니다 🏬. 지하 1층 전체를 온누리약국과 제휴한 독립 약사가 운영하는 '뷰티 온누리약국'으로 구성한 것인데요. 단순한 화장품 매장이 아니라 실제 처방 조제와 복약 상담이 모두 이루어지는 정통 약국 형태입니다.
사실 화장품 매장과 약국의 결합 포맷은 올리브영도 1999년 초창기 드럭스토어로 시도했던 방식입니다. 당시 올리브영은 약사회와의 갈등으로 사업 방향을 전환했었지만, 무신사는 다른 방식으로 문제를 풀었습니다.
"지금 무신사는 공간만 임대를 해주고 운영은 독립된 약사가 맡기 때문에 약사법과 부딪칠 여지가 적고요. 약국 입장에서도 지금 화장품이 워낙에 활황이고 또 인바운드 관광객이 많이 오고 있다 보니까 수요를 자연스럽게 흡수할 수 있는 구조입니다."
이러한 전략은 오픈 직후부터 괄목할 만한 성과로 이어졌습니다. 오픈 사흘 만에 약국 공간에서만 약 2억 5천만 원의 매출이 발생했으며, 고객 1인당 구매 금액을 뜻하는 객단가는 무려 11만 원에 달했습니다. 외국인 관광객과 내국인들이 의약품과 화장품을 한 장바구니에 담으며 새로운 소비 패턴을 만들어낸 것입니다. 독점적 위치를 차지한 올리브영과의 경쟁 속에서 무신사만의 뚜렷한 차별화 포인트를 만들어냈다는 평가를 받습니다 ✨.
2. 코스피 상장 도전과 PSR(주가매출비율)을 적용하는 이유
무신사는 한국거래소에 상장 예비심사를 청구하며 본격적인 기업공개 절차를 시작했습니다 📑. 심사가 순조롭게 통과된다면 내년 상반기 안에는 코스피 입성이 가능할 것으로 점쳐집니다. 현재 증권가와 언론을 중심으로 무신사의 목표 기업가치가 '10조 원'에 달한다는 소식이 꾸준히 전해지고 있습니다.
그렇다면 이 10조 원이라는 숫자가 과연 합리적인지 따져보려면 어떤 지표를 써야 할까요? 통상적으로 쓰이는 PER(주가수익비율) 대신 PSR(주가매출비율)을 활용해야 합니다.
"PE(주가수익비율)로 하기에는 지금 이익이 너무 좀 들쭉날쭉하게 나오고 있어요. 잘 아시는 RCPS(상환전환우선주)라는 항목 때문에 분기마다 순이익이 좀 크게 출렁거립니다. 회사가 돈을 못 벌어서 내는 적자가 아니라 그냥 장부상으로 회계적으로 찍히는 적자다 보니까, 지금 기준으로는 매출액 기준인 PS로 보는 게 좀 더 적합하다고 보고 있습니다."
이처럼 본업의 현금 창출력과 무관한 회계적 변동성이 큰 상황에서는, 과거 쿠팡이 상장할 때 사용했던 것처럼 기업의 외형 성장을 나타내는 매출액 기반의 PSR 방식이 가장 객관적인 잣대가 될 수 있습니다.
3. 쿠팡 사례로 계산해 본 '10조 밸류'의 현실성
올해 상반기 무신사의 실적을 토대로 10조 원 밸류를 직접 역산해보면 구체적인 그림이 드러납니다 🧮.
무신사는 상반기 누적 매출로 약 8,217억 원을 기록했습니다. 상반기 평균 성장률(약 23%)과 가을·겨울 패션 성수기인 4분기 특수(성장률 약 25% 가정)를 고려하면, 올해 연간 예상 매출액은 약 1조 8,000억 원 수준으로 추정됩니다.
"전체적으로 산정한 올해 연간 예상 매출액을 한 1.8조 정도로 잡고 10조 원 타겟으로 봤을 때 PSR을 몇 배 주는지 역산을 해보시면은 한 5.5배 정도가 나옵니다. 그러니까 이 10조 원을 정당화하기 위해서 우리가 적용해야 되는 멀티플이 5.5배라는 거죠."
과거 쿠팡이 미국 증시에 상장할 당시 공모가 기준 PSR이 약 5배였고, 상장 첫날 급등했을 때의 고점 배수가 7배였습니다. 수치 자체만 비교하면 무신사가 제시하는 5.5배는 쿠팡의 공모 당시 배수와 매우 유사해 얼핏 타당해 보이기도 합니다.
4. 성장률의 한계와 흑자 기업이라는 반론
하지만 무신사와 쿠팡의 체급을 단순 비교하기에는 매출 성장률의 격차가 뚜렷합니다 ⚖️.
- 과거 쿠팡의 상장 시점: 팬데믹 특수와 맞물려 연간 매출 성장률이 무려 91%에 달하는 초고속 성장을 달리고 있었습니다.
- 현재 무신사의 시점: 안정적인 확장세를 보이고 있으나 매출 성장률은 20%대 초반을 기록하고 있습니다.
성장률 차이만 놓고 보면 무신사에 쿠팡 수준의 높은 멀티플(5.5배)을 그대로 적용하는 것은 다소 무리가 따를 수 있습니다. 그러나 이에 맞서는 긍정적인 반론 역시 존재합니다.
"그때 쿠팡은 굉장히 적자 아니었냐, 근데 지금 무신사는 돈을 실제로 벌고 있고 순이익단에서 왔다 갔다 하는 변동성만 있을 뿐이지 영업이익상으로는 지금 이익을 내는 구조인 것을 증명했기 때문에 그 정도도 정당화할 수 있지 않겠느냐라는 반론이 있을 수도 있습니다."
결국 내년에도 20%대 성장을 이어간다고 가정할 경우 PSR 배수는 4.6배 수준으로 낮아지지만, 시장의 눈높이는 과거보다 신중해졌습니다. 최근 시장에서는 10조 원을 온전히 인정받기보다는 보수적인 관점에서 8조 원 안팎의 기업가치가 더 현실적이지 않겠느냐는 목소리가 힘을 얻고 있습니다.
마무리
무신사는 침체되어 있던 유통·소비재 IPO 시장에 오랜만에 등장한 '초대형 대어'입니다 🌟. 차별화된 뷰티 매장 출점으로 오프라인 영토를 넓히는 동시에, 안정적인 영업흑자를 기반으로 증시 입성을 준비하고 있습니다.
다만 시장이 기대하는 '10조 원 몸값'을 무리 없이 설득해내기 위해서는, 하반기 실적을 통해 지속적인 외형 성장 잠재력을 숫자로 확실히 입증하는 과정이 필수적일 것입니다.